이 글의 화자 ‘나(염동수)’는 이해를 돕기 위해 만든 가상의 개인투자자입니다. 다만 글 속의 날짜, 주가, 실적, 요금, 부채, 수급, 증권가 분석은 모두 실제 보도와 공시, 회사·정부 발표 자료에 근거했습니다. 주가는 별도 표시가 없으면 한국거래소 정규장 종가 기준이며, 시가총액은 발행주식 수 6억4,196만4,077주에 종가를 곱해 계산했습니다.

먼저 3줄 요약

1. 한국전력 주가가 11월 13일 하루에 9.79% 떨어져 2만7,650원이 됐습니다. 장중에는 2만7,400원까지 밀려 52주 신저가를 새로 썼습니다. 1월 21일 상장 후 최고 종가 6만7,900원과 비교하면 10개월 만에 59% 넘게 빠졌고, 시가총액은 43조6천억 원에서 17조8천억 원으로 줄었습니다.
2. 직접적인 이유는 전날 발표한 3분기 실적입니다. 연결 영업이익이 1조6,441억 원으로 1년 전보다 70.9% 줄었고, 증권사 평균 전망치(2조4,143억 원)를 30% 넘게 밑돌았습니다. 2월 말 시작된 중동 전쟁으로 오른 연료값이 시차를 두고 반영되면서 연료비가 25.1%, 전력구입비가 11.4% 늘었는데, 전기요금은 14개 분기째(주택용 기준) 그대로였습니다. 여기에 월성 1호기 해체비용 재산정(5,447억 원)과 온실가스 배출원가 증가(5,456억 원)가 한꺼번에 얹혔습니다.
3. 증권사들은 목표주가를 줄줄이 낮췄고, 4분기 전망은 3천억 원 흑자부터 2조1,500억 원 적자까지 크게 갈립니다. 반면 주가순자산비율(PBR)은 0.35배로 역사적 바닥권이고, 원전 가동 확대, 종전에 따른 유가 하락, 12월 발표될 내년 1분기 전기요금과 12차 전력수급기본계획이 반전의 열쇠로 꼽힙니다. 결국 한전 주가는 ‘유가, 요금, 원전, 빚’ 네 개의 스위치가 어느 쪽으로 켜지느냐에 달려 있습니다.

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프롤로그: 11월 13일 오전 9시, 진영정밀도금 사무실

나는 경남 김해 진영읍에서 21년째 작은 도금공장을 하는 염동수다. 올해 쉰일곱. 공장 이름은 진영정밀도금. 자동차 부품이나 밸브, 전자부품 커넥터 같은 쇠붙이에 니켈과 크롬, 아연을 얇게 입히는 일을 한다. 도금은 한마디로 전기로 하는 장사다. 커다란 약품 통에 부품을 담그고, 정류기라는 기계로 전기를 흘려 보내면 금속 이온이 부품 표면에 한 겹씩 내려앉는다. 전기를 끊으면 일도 끊긴다. 그래서 우리 공장에서 가장 무서운 종이는 거래처 반품서가 아니라 매달 날아오는 한국전력 전기요금 고지서다.

11월 13일 금요일 아침 8시 50분. 아내 하정미가 사무실 책상 위에 10월분 고지서를 올려놓았다. 아내는 우리 공장의 경리 부장이자 감사이자 잔소리 담당이다.

“이번 달 전기세 천이백사십만 원 나왔다. 작년 이맘때보다 조금 줄었네.”
“물량이 줄었으니까 그렇지. 요금이 내린 게 아이고.”
“그라제. 요금은 올해 내내 그대로였다 아이가.”

아내 말이 맞았다. 요금은 그대로였다. 그 ‘그대로’가 내 휴대폰 속 다른 숫자를 얼마나 망가뜨리고 있는지는 그날 아침 9시가 돼서야 알았다.

장이 열리자마자 증권 앱을 켰다. 내 계좌에는 한국전력 119주가 있다. 100주는 올해 1월, 주가가 하늘을 찌를 때 내가 산 것이고, 19주는 돌아가신 아버지가 1989년 ‘국민주’ 공모 때 사서 장롱 속 봉투에 넣어 두었던 것을 내가 물려받은 것이다. 그 119주가 시초가부터 7.34% 빠진 2만8,400원에 거래를 시작했다. 9시 3분에는 2만7,850원. 화면이 파랗다 못해 시퍼렜다.

“와, 와 이라노.”
“뭐가?”
“한전. 어제 실적 발표했는데 이익이 70% 줄었단다.”
“우리 전기세는 안 올렸는데 한전은 왜 망하노?”
“그러니까 망하는 기다.”

아내는 고개를 갸웃했다. 나도 그 순간에는 정확히 설명하지 못했다. 전기를 파는 회사가, 그것도 나라에서 사실상 혼자 전기를 파는 회사가 왜 전기를 팔아서 돈을 못 버는가. 사람들이 전기를 안 쓰는 것도 아니고, 우리 공장 정류기는 오늘도 웅웅 돌아가는데.

그날 한국전력은 결국 전날보다 3,000원, 9.79% 내린 2만7,650원에 장을 마쳤다. 장중에는 2만7,400원까지 떨어져 52주 신저가를 새로 썼다. 같은 날 코스피는 장 초반 5,500선을 넘었다가 0.98% 내린 5,290.53으로 끝났고, 전기·가스 업종 지수는 7.7%나 떨어졌다. 업종 전체가 한전 하나 때문에 주저앉은 날이었다.

내 100주는 평균 6만6천원에 샀으니 660만원이 276만5천원이 됐다. 383만5천원, 58%가 사라졌다. 우리 공장 석 달 치 전기요금보다 조금 적은 돈이다. 아버지의 19주는 사정이 다르다. 공모가 1만3천원에 샀으니 아직도 두 배가 조금 넘는다. 37년을 들고 있어서 겨우 두 배라는 사실이 위로인지 놀림인지 모르겠다.

점심을 거르고 사무실 컴퓨터 앞에 앉았다. 도금 약품을 섞을 때처럼 하나씩 따져 보기로 했다. 한전은 무엇으로 돈을 버는 회사인가. 이번 3분기에 정확히 무엇이 이익을 갉아먹었나. 요금은 누가, 왜 묶어 두는가. 210조 원이 넘는 빚은 얼마나 위험한가. 증권사들은 왜 목표주가를 내리면서도 여전히 ‘매수’라고 하는가. 그리고 나는 이 119주를 어떻게 해야 하는가.

이 글은 그 질문들을 따라간 금요일 하루와 토요일 새벽의 기록이다. 도금 라인 옆 사무실에서, 아내와 마주 앉은 밤 식탁에서, 창원 원전 부품 공장에 다니는 아들과의 통화에서, 그리고 새벽 다섯 시 공장 작업대 위의 노트에서.

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1장. 아버지의 국민주: 한국전력은 어떤 회사인가

아버지의 19주 이야기부터 해야겠다. 1989년 여름, 아버지는 마산 시내 은행 창구에 줄을 섰다. 나는 스무 살이었고, 군대 가기 전이라 아버지를 따라갔다. 창구 앞에는 시장 상인, 공무원, 동네 아주머니들이 섞여 줄을 서 있었다. 그때 어른들은 그걸 ‘국민주’라고 불렀다.

한국전력은 1989년 8월 10일 증권거래소에 상장했다. 정부가 가진 지분 21%를 국민 누구나 청약할 수 있게 하고, 수량도 고르게 나눠 주는 방식이었다. 1988년 포항제철에 이어 국민주 2호였다. 청약에 600만 명 넘게 몰렸고, 공모가는 주당 1만3,000원, 한 사람이 받은 주식은 평균 19.3주였다. 아버지가 받은 19주는 정확히 그 평균이었던 셈이다.

“이건 나라가 망하기 전에는 안 망하는 회사다.”

아버지는 그렇게 말하며 주권이 든 봉투를 장롱 깊숙이 넣었다. 하지만 상장 직후 2만7천원을 넘었던 주가는 증시가 꺾이자 1992년 9,300원까지 떨어졌다. 공모가보다 한참 아래였다. 아버지는 그 뒤로 한전 이야기를 꺼내지 않으셨다. 봉투는 아버지가 돌아가신 2019년, 유품을 정리하다가 내가 찾았다.

한전의 뿌리는 훨씬 깊다. 1898년 고종 황제 시절 세운 한성전기회사가 시작이다. 해방 뒤에는 조선전업, 경성전기, 남선전기 세 회사가 전기를 나눠 맡다가 1961년 7월 한국전력주식회사로 합쳐졌고, 1982년 정부가 100% 소유한 한국전력공사가 됐다. 그리고 1989년 상장으로 일부가 국민에게 팔렸다.

연도	사건	지금 주가와의 관계
1898	한성전기회사 설립	한국 전력사의 출발점
1961.07	조선전업·경성전기·남선전기 통합, 한국전력주식회사	발전부터 판매까지 한 회사가 맡는 구조
1982	한국전력공사 출범	정부 소유 공기업
1989.08.10	국민주 2호로 상장(공모가 1만3,000원)	지금도 산업은행·정부 지분이 51.11%
2001.04	발전 부문을 6개 자회사로 분할(한수원, 남동·남부·동서·서부·중부발전)	한전은 송배전·판매 중심, 자회사 실적은 연결로 합산
2004.06	정부, 배전 분할 계획 중단	소매 판매 독점 유지
2022	영업손실 32조6,034억 원(역대 최대)	연료값 급등과 요금 동결이 만든 적자
2024~2025	영업이익 8조3,647억 원, 13조4,910억 원	연료값 안정으로 흑자 회복
2026.01.21	종가 6만7,900원, 상장 후 최고가	원전·실적 기대의 정점
2026.11.13	종가 2만7,650원, 52주 신저가	3분기 어닝쇼크

지금의 한전은 이렇게 생겼다. 2001년에 발전소들을 떼어 내 6개 발전 자회사를 만들었다. 원자력과 수력은 한국수력원자력이, 석탄과 가스 화력은 남동·남부·동서·서부·중부발전 다섯 곳이 맡는다. 한전 본체는 송전탑과 전봇대, 변전소를 운영하고, 전국의 집과 가게, 공장에 전기를 판다. 자회사 지분은 한전이 100% 가지고 있으니, 우리가 주식으로 사는 ‘한국전력’은 이 모두를 합친 연결 실적으로 평가받는다.

그리고 한 가지 더. 한전 지분의 51.11%는 한국산업은행과 정부가 가지고 있다. 국민연금이 6.88%, 외국인이 20% 안팎이다. 상장회사지만, 가장 중요한 결정인 ‘얼마에 팔 것인가’를 회사가 혼자 정하지 못한다. 이 대목이 이번 이야기의 핵심이다.

아버지 말은 반만 맞았다. 한전은 나라가 망하기 전에는 망하지 않을 회사가 맞다. 하지만 ‘망하지 않는 회사’와 ‘주가가 오르는 회사’는 전혀 다른 이야기였다.

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2장. 전기 한 그릇의 원가: 한전은 어떻게 돈을 버는가

내가 한전의 장사 구조를 이해한 것은, 웃기게도 점심 대신 시켜 먹은 돼지국밥 덕분이었다. 진영 시장 입구 국밥집 사장님은 고기를 매일 시세대로 사 온다. 돼지 값이 오르면 원가가 오른다. 그런데 국밥 값은 사장님 마음대로 못 올린다고 가정해 보자. 구청에서 “물가가 불안하니 올해는 9천원 그대로 받으라”고 정해 준다면? 돼지 값이 30% 오른 달에는 국밥을 많이 팔수록 손해가 커진다.

한전이 딱 그 국밥집이다. 한전의 비용은 크게 세 덩어리다.

첫째, 연료비. 한전의 발전 자회사들이 석탄과 액화천연가스(LNG), 우라늄을 사서 전기를 만드는 비용이다. 국제 시세와 환율을 그대로 탄다.

둘째, 전력구입비. 한전은 자회사뿐 아니라 민간 발전회사와 신재생 사업자에게서도 전기를 사 온다. 이때 값은 전력거래소가 매시간 정하는 도매가격, 계통한계가격(SMP)을 따른다. SMP는 그 시간대에 가장 비싸게 돌린 발전기, 보통 LNG 발전기의 연료비에 맞춰진다. 그래서 LNG 값이 오르면 SMP가 오르고, 한전이 사 오는 전기값도 오른다. 여기에 신재생에너지 의무 구매 비용(REC)도 붙는다.

셋째, 송전탑과 전봇대, 발전소를 유지하는 감가상각비와 인건비, 수선비 같은 고정비다.

반대로 매출은 거의 전부 전기 판매다. 그리고 판매 단가, 즉 전기요금은 기본요금, 전력량요금, 기후환경요금, 연료비조정요금으로 이뤄지는데 이 가운데 어느 것도 한전이 혼자 올릴 수 없다. 정부와 협의하고 전기위원회 심의를 거쳐야 한다. 연료비조정요금이라는 자동 장치가 있긴 하지만, 그 조정단가는 kWh당 위아래 5원 범위 안에서만 정해진다.

누가 이 전기를 사 가는지도 봐 둘 필요가 있다. IBK투자증권이 정리한 올해 3분기까지 누적 판매량 비중은 산업용 50%, 일반용(상가·사무실) 26%, 주택용 16%, 기타 8%다. 공장이 절반을 쓴다. 우리 같은 도금공장, 철강, 석유화학, 반도체 공장이 한전의 가장 큰 손님이라는 뜻이다. 그래서 공장이 덜 돌면 한전 매출도 바로 줄어든다.

이번 3분기를 1년 전과 나란히 놓아 보면 국밥집의 고민이 숫자로 보인다.

구분(조원)	2025년 3분기	2026년 3분기	변화
매출액	27.57	26.85	-0.72(-2.6%)
전력판매 수익	26.60	25.80	-0.80
연료비	5.50	6.88	+1.38(+25.1%)
전력구입비	9.25	10.30	+1.05(+11.4%)
감가상각비	2.96	3.04	+0.08
기타비용(수선·인건·충당부채·배출권 등)	4.22	4.98	+0.77
영업이익	5.65	1.64	-4.01(-70.9%)
영업이익률	20.5%	6.1%	-14.4%p

매출은 0.7조 원 줄었는데, 연료비와 전력구입비는 합쳐서 2.4조 원 넘게 늘었다. 고기 값은 25% 올랐는데 국밥은 덜 팔렸고 값도 그대로였다. 그러니 이익이 70% 날아간 것이다.

오후에 거래처 사장 곽 씨가 공장에 들렀다. 근처에서 주물공장을 하는 예순두 살 형님이다. 머리에 수건을 질끈 동여매고 들어와서는 내 모니터를 들여다봤다.

“동수야, 니 아직도 한전 들고 있나? 내는 3월에 다 팔았다.”
“형님은 우째 알고 팔았는데요?”
“알긴 뭘 알아. 전쟁 났다 카길래 팔았지. 기름값 오르면 한전은 무조건 죽는다. 그건 우리 아버지 때부터 내려오는 법칙이다.”

곽 사장의 ‘법칙’은 과학은 아니었지만 틀린 말도 아니었다. 2022년이 그 증거다. 러시아·우크라이나 전쟁으로 연료값이 폭등했던 그해, 한전은 매출이 10조 원 넘게 늘었는데도 연료비와 전력구입비가 훨씬 더 늘어 영업손실 32조6,034억 원을 냈다. 국내 기업 역사상 가장 큰 연간 적자 가운데 하나였다. 올해 2월 말 미국과 이란 사이에 전쟁이 시작됐을 때 노련한 투자자들이 먼저 떠올린 것도 바로 그 2022년이었다.

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3장. 3분기 성적표: 영업이익 1조6,441억 원, 기대치의 3분의 2

한전은 11월 12일 장이 끝난 뒤 3분기 잠정실적을 공시했다. 연결 기준 매출 26조8,518억 원(전년 대비 -2.6%), 영업이익 1조6,441억 원(-70.9%), 당기순이익 8,359억 원(-77.9%). 1년 전 같은 분기 영업이익은 5조6,519억 원이었다.

시장의 기대와 비교하면 더 아프다. 증권사 평균 전망치(컨센서스)는 매출 27조4,963억 원, 영업이익 2조4,143억 원이었다. 영업이익이 약 32% 모자랐다. 연합인포맥스가 집계한 전망치 2조6,486억 원을 기준으로 하면 37.9%를 밑돌았다. 어느 잣대로 재든 ‘어닝쇼크’였다.

분기별로 늘어놓으면 흐름이 보인다.

분기	매출액(조원)	영업이익(조원)	영업이익률	당기순이익(조원)
2025년 1분기	24.22	3.75	15.5%	2.33
2025년 2분기	21.95	2.14	9.7%	1.14
2025년 3분기	27.57	5.65	20.5%	3.76
2025년 4분기	23.68	1.95	8.2%	1.32
2026년 1분기	24.40	3.78	15.5%	2.49
2026년 2분기	21.92	1.13	5.1%	0.27
2026년 3분기	26.85	1.64	6.1%	0.84

(당기순이익은 지배주주 기준, SK증권 집계)

전기는 여름과 겨울에 많이 팔린다. 그래서 한전은 원래 3분기가 1년 중 가장 많이 버는 대목이다. 작년 3분기 영업이익률이 20.5%였던 이유다. 그런데 올해는 대목 장사에서 6.1%밖에 남기지 못했다. 국밥집이 1년 중 가장 손님 많은 설 대목에 겨우 본전 장사를 한 꼴이다.

누적으로 보면 올해 1~9월 영업이익은 6조5,569억 원으로 작년 같은 기간 11조5,414억 원보다 43.2% 줄었다. 누적 매출은 73조1,691억 원으로 0.8% 줄었고, 순이익은 3조6,324억 원으로 50.4% 감소했다.

그래도 위안이 하나 있었다. 연결 기준으로는 2023년 3분기 이후 13개 분기 연속 흑자를 이어 갔다. 문제는 ‘연결’이라는 단어다. 자회사를 뺀 한전 본체, 즉 별도 기준으로는 3분기에 990억 원 영업손실을 냈다. 별도 기준 분기 적자는 2024년 3분기 이후 2년 만이다. DS투자증권은 이를 두고 “비용 부담이 판매가격으로 전이되지 않는 구조가 확인됐다”고 짚었다.

연결은 흑자인데 본체는 적자인 이유는 간단하다. 한수원 같은 발전 자회사는 한전에 전기를 팔아 돈을 번다. 한전 본체는 그 전기를 사서 묶인 요금에 판다. 형님 가게(자회사)는 장사가 되는데, 그 물건을 받아 정가에 파는 동생 가게(본체)가 밑지는 구조다. 집안 전체 장부는 겨우 흑자지만, 가장 큰 가게가 적자로 돌아선 것이다.

전력 판매량도 줄었다. 3분기 판매량은 148.7TWh로 1.9% 줄었고, 산업용은 71.3TWh로 2.7% 줄었다. 1~9월 누적 판매량은 415.3TWh로 1.1% 감소했다. 평균 판매단가도 kWh당 170.4원에서 169.7원으로 0.4% 낮아졌다. 그 결과 1~9월 전기판매수익은 69조4,710억 원으로 1조1,606억 원 줄었다.

나는 판매량 숫자를 보다가 우리 공장 장부를 펼쳤다. 올해 우리 공장 물량은 작년보다 10% 가까이 줄었다. 거래처인 자동차 부품회사와 석유화학 설비 업체 주문이 줄었기 때문이다. 우리 같은 공장이 전국에 수천 곳이다. 한전 판매량 숫자 속에 내 공장의 한숨도 섞여 있었다.

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4장. 무엇이 이익을 갉아먹었나: 다섯 가지 이유

1년 전 5조6,519억 원이던 3분기 영업이익이 어떻게 1조6,441억 원이 됐는지, 증권사 실적표의 항목별 숫자로 다리를 놓아 봤다. 매출 감소로 약 0.72조 원, 연료비 증가로 1.38조 원, 전력구입비 증가로 1.05조 원, 감가상각비 증가로 0.08조 원, 기타비용 증가로 0.77조 원이 빠졌다. 다 빼면 1.64조 원이 남는다.

이익을 깎은 요인	금액(조원, 전년 동기 대비)	성격
매출 감소(판매량·단가 하락)	-0.72	경기 영향, 반복 가능
연료비 증가(6조8,838억 원, +25.1%)	-1.38	중동 전쟁 이후 연료값, 시차 반영
전력구입비 증가(10조3,028억 원, +11.4%)	-1.05	SMP와 REC 비용 상승
감가상각비 증가	-0.08	설비 투자 확대, 구조적
기타비용 증가(월성 1호기 충당부채 5,447억 원, 온실가스 배출원가 5,456억 원 증가 포함)	-0.77	일부 일회성, 일부 구조적
합계	-4.01	5.65조 → 1.64조

다섯 가지를 하나씩 풀어 보면 이렇다.

첫째, 연료비. 2월 28일 미국과 이란 사이에 전쟁이 시작되면서 국제 유가와 석탄, LNG 가격이 뛰었다. 한국이 들여오는 LNG는 상당수가 유가에 연동된 장기계약이라, 유가가 오르면 몇 달 뒤 LNG 도입 단가가 따라 오른다. SK증권은 “유가 상승은 유가 연동 LNG 도입단가를 통해 시차를 두고 발전연료비와 전력도매가격에 부담을 준다”고 설명했다. 봄에 오른 기름값 청구서가 여름과 가을에 날아온 셈이다. 1~9월 발전 자회사 연료비는 17조267억 원으로 작년보다 2조2,007억 원(14.8%) 늘었다.

둘째, 전력구입비. 1~9월 민간 발전사에서 사 온 전기값은 27조5,097억 원으로 9,034억 원 늘었다. 같은 기간 SMP는 kWh당 평균 118.2원에서 120.4원으로 1.9%밖에 오르지 않았지만, 신재생에너지 의무 구매 비용(REC)이 2조9천억 원에서 3조7천억 원으로 늘었다. 하나증권은 전력시장 규제로 SMP가 LNG 연료비 단가보다 낮게 묶이면서 비용 상승이 그나마 일부 억제됐다고 봤다. 그나마가 이 정도였다.

셋째, 일회성 비용 두 개. 이게 시장 예상을 크게 벗어난 부분이다. 하나는 월성 1호기 해체비용 재산정이다. 2019년 영구정지된 월성 1호기를 해체하고 부지를 원래대로 되돌리는 데 드는 돈을 다시 계산했더니 더 많이 들 것으로 나와, 원전복구충당부채를 3분기에 5,447억 원 더 쌓았다. 아직 쓰지 않은 돈이지만 미리 비용으로 잡는다. 이사 나갈 집의 원상복구 비용 견적이 올라서, 보증금에서 미리 떼어 두는 것과 비슷하다.

다른 하나는 온실가스 배출원가다. 탄소배출권 거래제 규제가 강화되면서 발전 과정에서 내뿜은 온실가스에 대한 비용이 작년 같은 기간보다 5,456억 원 늘었다. 메리츠증권 문경원 연구원은 “석탄과 LNG 등 연료비 상승도 있었지만 그보다는 비경상적 비용이 실적 변동성을 키웠다”고 분석했다. 두 비용의 증가분을 합치면 약 1조1천억 원. 이 증가분만 없었어도 영업이익은 2조7천억 원대로 컨센서스를 넘었을 것이라는 계산이 나온다. 다만 온실가스 비용은 앞으로도 계속 나갈 돈이라, 전부 일회성이라고 보기는 어렵다.

넷째, 판매량 감소. 중동 전쟁으로 원자재 수급이 꼬이고 석유화학 업황이 나빠지면서 공장 가동률이 떨어졌다. DS투자증권은 “전국 발전량도 1.9% 줄어든 만큼 판매량 감소는 직접 구매로 인한 이탈이 아닌 전반적 전력수요 약화”라고 판단했다. 키움증권 보고서 제목이 “뼈아픈 전력 판매량 감소”였을 정도다.

다섯째, 그리고 가장 근본적인 이유. 요금이 그대로였다. 4분기 전기요금은 9월 21일 동결이 결정됐다. 주택용과 일반용은 14개 분기, 산업용은 8개 분기 연속 동결이다. 연료비조정단가는 2022년 3분기부터 18개 분기 연속 kWh당 +5원, 제도상 상한에 묶여 있다. 한전이 계산한 4분기 필요 조정단가는 7.3원이었지만 상한 5원이 적용됐다. 아이뉴스24는 “국제 에너지 가격이 상승했지만 전기요금이 동결되면서 전기판매 수익이 1조원 이상 감소했다”고 정리했다.

오후 네 시, 나는 도금 라인을 한 바퀴 돌았다. 니켈 도금조의 정류기 계기판이 평소처럼 2,000암페어 근처를 가리키고 있었다. 이 전기 한 시간어치를 만들기 위해 어딘가에서는 중동에서 배로 실어 온 가스를 태우고, 그 가스값은 전쟁 때문에 올랐는데, 나는 작년과 같은 요금을 낸다. 그 차액을 누가 메우고 있는지, 처음으로 분명하게 보였다. 한전이었다. 그리고 한전의 주주인 나였다.

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5장. 별도 적자 990억 원, 그리고 4분기 걱정

금요일 저녁, 공장 셔터를 내리고 증권사 보고서들을 하나씩 열어 봤다. 한 회사의 실적 발표 다음 날 열 곳 넘는 증권사가 보고서를 내는 걸 보고 새삼 놀랐다. 네이버 프리미엄콘텐츠의 한 리포트 요약에 따르면 이날 한전 보고서를 낸 13곳 가운데 11곳이 ‘매수’, SK증권과 DS투자증권 2곳이 ‘중립’이었다.

그런데 4분기 숫자를 보는 순간, 이 사람들이 같은 회사를 보고 있는 게 맞나 싶었다.

증권사	4분기 영업이익 전망	핵심 가정·논리
유안타증권	3,040억 원 흑자	원전 이용률은 높지만 연료비·구입전력비 부담 지속
SK증권	2,620억 원 흑자	연료비 5조3,740억 원, 구입전력비 7조4,750억 원 가정
기존 시장 컨센서스(iM증권 인용)	702억 원 흑자	실적 발표 전 기대치
iM증권	1조1,920억 원 적자	유가·LNG 부담 2027년 상반기까지 지속
IBK투자증권	1조2,130억 원 적자	연료비 +27.0%, 구입전력비 +14.3%
DS투자증권	2조1,500억 원 적자	4분기 SMP 123원, 민간 구입단가 프리미엄 kWh당 +15원, 판매량 -1.5%

흑자 3천억 원부터 적자 2조1,500억 원까지, 차이가 2조4천억 원이 넘는다. 이렇게 전망이 크게 갈린다는 것 자체가 신호다. 한전의 이익은 이제 회사가 얼마나 일을 잘하느냐보다, 몇 달 뒤 유가와 SMP가 어디에 있을지, 그리고 정부가 요금을 어떻게 할지에 달려 있다는 뜻이다. 날씨에 운명을 맡긴 단감 농사 같다. 진영 단감 농가 형님들이 매년 가을 하늘만 쳐다보는 것처럼, 한전 투자자는 이제 중동 하늘만 쳐다봐야 한다.

DS투자증권 허준서·김현지 연구원이 적자 전망의 근거로 든 숫자가 무섭다. 11월 SMP가 이미 kWh당 140원을 넘었다. 4분기는 원래 전기 판매 비수기다. 신한투자증권 한승훈 연구원도 “11월 초 SMP가 kWh당 140원대를 기록하며 4분기 적자 전환 가능성도 커지고 있다”고 했다.

올해 전체 숫자도 크게 깎였다. 1월만 해도 시장은 올해 한전 영업이익을 사상 최대 수준으로 봤다. 키움증권이 2월 27일 낸 보고서의 2026년 영업이익 전망은 16조6,053억 원이었다. 지금은 이렇게 바뀌었다.

구분	2025년 실적	2026년 전망	2027년 전망
키움증권(2026년 2월 27일 보고서)	13조5,248억 원(추정)	16조6,053억 원	17조624억 원
SK증권(11월 13일)	13조4,910억 원	6조8,190억 원	9조4,590억 원
IBK투자증권(11월 13일)	13조4,910억 원	5조3,440억 원	4조9,250억 원
iM증권(11월 13일)	13조4,910억 원	약 5조3천억 원대(역산)	6조1천억 원(+14%)
DS투자증권(11월 13일)	–	기존 대비 -34%	기존 대비 -29%

9개월 사이에 올해 이익 기대치가 3분의 1로 줄었다. 한전 스스로도 ‘2026~2030년 중장기 재무관리계획’에서 올해 별도 기준 영업이익을 2조1,892억 원으로 내다봤다. 지난해 8조5,400억 원보다 6조3,508억 원 적다.

배당 기대도 흔들린다. 한전은 2025년 결산 배당으로 주당 1,542원을 줬다. 지금 주가로 계산하면 배당수익률이 5.58%다. 은행 예금 금리보다 높다. 그런데 올해 배당을 두고 SK증권은 같은 1,542원을, IBK투자증권은 405원을 예상했다. 이익이 얼마나 남느냐에 따라 배당이 세 배 넘게 차이 날 수 있다는 얘기다. 2월에 작년 배당 1,542원이 발표됐을 때도 별도 기준 배당성향이 13.75%에 그쳐 “배당성향 상향을 기대한 투자자들에게 아쉬운 결과”라는 평가가 나왔고, 그날 주가는 급락했다.

밤 아홉 시, 아내가 사무실로 귤 한 봉지를 들고 왔다.

“아직도 그거 보나. 그래서 결론이 뭐꼬?”
“한전이 장사를 못한 게 아이고, 장사를 못하게 돼 있다는 거.”
“그럼 언제 하게 되는데?”
“그걸 정부가 정한다.”
“그럼 니는 한전 주식을 산 게 아이고 정부 마음을 산 기네.”

아내는 귤 껍질을 까며 아무렇지 않게 말했지만, 나는 그 말을 노트에 그대로 적었다.

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6장. 주가의 1년: 6만7,900원에서 2만7,650원까지

내 100주 이야기를 할 차례다. 올해 1월 한전 주가는 말 그대로 불기둥이었다. 작년 마지막 거래일 4만7,200원으로 끝난 주가가 1월 13일 미국 원전 시장 진출 기대로 9.22% 오른 5만5,700원이 됐고, 1월 20일 하루에만 16.2% 올라 6만5,400원이 됐다. 2016년 고점 6만3,700원을 10년 만에 넘어선 날이다. 다음 날인 1월 21일에는 장중 6만9,500원까지 오른 뒤 6만7,900원에 마감했다. 1989년 상장 이후 최고가였다. 그날 시가총액은 43조5,894억 원으로 유가증권시장 15위였다.

포털 종목토론방에는 “1억 벌고 한전 하차합니다”라는 글이 올라왔다. 나는 그 글을 읽고 다음 날 100주를 샀다. 하차하는 사람 자리에 내가 올라탄 것이다. 그때 내 머릿속에는 세 가지 이야기가 있었다. 유가와 SMP가 내려가서 올해 사상 최대 이익이 날 것이다. 미국에 원전을 짓는 데 한국이 들어갈 것이다. 이익이 늘면 배당을 크게 줄 것이다.

세 이야기 가운데 두 개가 한 달 사이에 무너졌다.

날짜	종가	사건
2025년 6월	4만600원	원전주 강세, 7년 8개월 만에 4만원대 회복
2025년 마지막 거래일	4만7,200원	2025년 마감
2026.01.13	5만5,700원(+9.22%)	미국 원전 시장 진출 기대, 52주 신고가
2026.01.20	6만5,400원(+16.2%)	2016년 고점 6만3,700원 돌파
2026.01.21	6만7,900원(+3.82%)	상장 후 최고 종가, 장중 6만9,500원
2026.02.26	6만3,300원	4분기 실적·배당 발표 직전
2026.02.27	5만8,500원	작년 4분기 영업이익 1조9,834억 원 부진, 배당 실망
2026.02.28(토)	–	미국·이란 전쟁 개시
2026.03.03	5만900원(-12.99%)	전쟁 후 첫 거래일
2026.10.08	2만8,550원	2025년 6월 이후 첫 2만원대
2026.11.12	3만650원	3분기 실적 발표일(장 마감 후 공시)
2026.11.13	2만7,650원(-9.79%)	어닝쇼크, 장중 2만7,400원 52주 신저가

1월 21일 종가에서 11월 13일 종가까지 59.3% 떨어졌다. 시가총액으로는 43조6천억 원에서 17조7,503억 원으로, 약 25조8천억 원이 사라졌다. 작년 마지막 거래일과 비교해도 41.4% 하락이다. 10월 중순 한국경제는 “중동전쟁 이후 급락”이라는 제목으로 한전이 연간 기준 38.24% 내렸다고 전했는데, 한 달 뒤 그 숫자는 더 나빠졌다.

주식 비중도 바뀌었다. 외국인 지분율은 2025년 말 22.89%, 1월 19일 23.59%였는데 11월 13일에는 20.05%로 내려왔다. 상승기에 들어왔던 외국인 돈이 하락기에 조금씩 빠져나간 것이다.

차트를 그려 놓고 보니 내 매수 시점이 정확히 꼭대기였다. 남의 하차 신호를 내 승차 신호로 읽은 대가였다. 곽 사장 형님 말이 다시 생각났다. “기름값 오르면 한전은 무조건 죽는다.” 1월의 나는 기름값이 영원히 내려갈 거라고 믿었다. 아무도 2월 28일을 예상하지 못했다는 건 변명이 되지 않는다. 한전에 투자한다는 건 애초에 ‘기름값이 다시 오를 수 있다’는 가능성까지 사는 일이었으니까.

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7장. 11월 13일 하루: 코스피는 5,500을 찍었고, 한전은 바닥을 팠다

그날 시장 전체 분위기도 묘했다. 전날 밤 미국에서 큰 뉴스가 있었다. 엔비디아 이사회가 젠슨 황 최고경영자의 즉각 사임을 발표하고 콜레트 크레스 최고재무책임자를 임시 CEO로 세웠다. 엔비디아 주가는 13% 넘게 빠진 채 출발했다가 4.34% 하락으로 마감했다. 그런데 우리 증시는 오히려 “이미 알려진 악재”라며 반등으로 출발했다. 코스피는 2.05% 오른 5,452.41로 시작해 장 초반 5,504.44까지 올라 5,500선을 넘었다.

한전만 처음부터 혼자였다. 전날 장 마감 뒤 나온 실적 탓에 시초가부터 7.34% 내린 2만8,400원으로 출발했다. 장이 열리기도 전에 DS투자증권, NH투자증권, 삼성증권, 유안타증권 등이 목표주가를 낮춘 보고서를 냈다.

오전 10시쯤 곽 사장 형님이 다시 공장에 들이닥쳤다. 이번에는 휴대폰을 흔들며.

“동수야, 뉴스 봤나? 미국 대통령이 이란이랑 합의할 필요 없다 캤단다. 호르무즈 근처 이란 도시가 맞았다는 보도도 나오고. 기름값 또 뛴다.”
“형님, 그 얘기는 어젯밤 얘기 아입니꺼.”
“어젯밤 얘기가 오늘 한전 값이다. 내 말 맞제?”

형님 말이 이번에도 틀리지 않았다. 간밤 국제유가는 이틀 연속 급등했고, 미국 10년 만기 국채금리는 하루 새 0.123%포인트 뛰어 연 5.106%가 됐다. 기름값이 오르면 한전 연료비가 오르고, 금리가 오르면 210조 원 빚의 이자 부담이 커진다. 한전에게는 겹악재였다. 같은 날 원·달러 환율도 6.0원 오른 1,336.7원에 마감했다. 연료를 달러로 사 오는 한전에게 환율 상승은 또 하나의 비용이다.

오후 들어 코스피도 돌아섰다. 외국인이 장 초반 ‘사자’에서 ‘팔자’로 돌아서며 낮 12시 30분 무렵 하락 전환했고, 결국 0.98% 내린 5,290.53에 마감했다. 여기에 같은 날 대통령 주재로 열린 자본시장 정책 간담회 결과에 대한 실망감도 섞였다는 분석이 나왔다.

11월 13일 시장	숫자	한전과의 관계
코스피	5,290.53(-0.98%), 장중 5,504.44	시장 전체도 ‘전강후약’
전기·가스 업종	-7.7%	한전 급락이 업종 전체를 끌어내림
외국인 코스피 순매도	5,475억 원(전기·가스 업종 527억 원)	4거래일 만에 순매도 전환
원·달러 환율	1,336.7원(+6.0원)	달러로 사는 연료 비용 상승 요인
미국 10년물 국채금리	연 5.106%(+12.3bp)	차입금 많은 공기업에 부담
한국전력	2만7,650원(-9.79%), 장중 2만7,400원	52주 신저가, 시가 2만8,400원

종목별 매매를 보면 누가 팔고 누가 샀는지도 드러난다. 네이버 금융 집계로 이날 한전은 외국인이 약 181만 주, 기관이 약 145만 주를 순매도했고 개인이 약 324만 주를 순매수했다. 나처럼 “이 정도 떨어졌으면 바닥 아닌가” 하는 개인들이 받아 낸 셈이다. 외국인 지분율은 하루 만에 20.33%에서 20.05%로 내려갔다.

그날 오후 은행·증권주는 오르고, 반도체와 전력주는 내렸다. KB금융이 4.74%, 신한지주가 5.65% 올랐다. 시장이 같은 ‘배당 많이 주는 가치주’라도 이익이 늘어나는 쪽과 이익이 줄어드는 쪽을 칼같이 구분한 날이었다. 한전의 낮은 PBR은 이날 위로가 되지 못했다.

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8장. 요금은 누가 정하나: +5원에 묶인 18개 분기

밤 열 시, 집 부엌 식탁. 아내가 지난 1년 치 공장 전기요금 고지서를 꺼내 펼쳤다. 경리 부장의 본능이다.

“봐라. 연료비조정요금이라는 칸이 있제. 여기 매달 kWh당 5원이라고 찍혀 있다. 작년에도 5원, 올해도 5원.”
“그게 상한이다. 원래는 더 올려야 되는데 5원까지만 받게 돼 있다.”
“얼마나 더 올려야 되는데?”
“이번 4분기는 7.3원이 필요하다고 한전이 계산했더라.”

한전 홈페이지에는 매 분기 연료비조정단가 산정 내역이 공개된다. 4분기 계산은 이렇다. 최근 석 달간 유연탄, LNG, 벙커C유의 수입 가격 평균으로 낸 실적연료비가 kg당 549.64원. 여기서 분할·지연 조정을 반영한 기준연료비 494.63원을 빼면 55.01원. 여기에 변환계수를 곱하면 kWh당 7.3원이 필요하다. 하지만 조정단가는 위아래 5원을 넘을 수 없어서 5원이 적용됐다. 한전은 2022년 3분기부터 18개 분기 연속 상한 +5원을 적용하고 있다.

전기요금 구성	내용	최근 상태
기본요금	계약 전력에 따라 매달 고정	산업용 8개 분기, 주택용 14개 분기 동결
전력량요금	쓴 만큼 kWh당 부과	동결
기후환경요금	신재생 의무, 배출권 비용 반영	동결
연료비조정요금	분기마다 연료값 변동 반영(kWh당 ±5원 범위)	18개 분기 연속 상한 +5원, 4분기 필요분 7.3원
지역별 조정요금(신설 예정)	산업용에 지역별 차등 적용	최대 kWh당 18원 인하 설계안, 연내 도입 목표

요금을 둘러싼 신호는 지금 세 방향으로 엇갈린다. 파이낸셜뉴스가 11월 10일 정리한 내용에 따르면, 정부는 산업용 요금을 지역별로 내리겠다고 하고, 대통령은 요금을 “웬만하면 유지”하겠다는 입장이며, 김동철 한전 사장은 10월 19일 국정감사와 11월 4일 기자간담회에서 “최소한의 전기요금 현실화는 정부와 논의해서 해결할 필요가 있다”고 공개적으로 말했다. 인하, 동결, 인상 신호가 한꺼번에 나오는 셈이다. 내년 1분기 요금은 다음 달에 결정된다.

여기서 나를 가장 헷갈리게 한 건 ‘산업용 지역 전기요금제’였다. 기후에너지환경부와 한전이 8월 26일 공청회에서 공개한 설계안은 이렇다. 전국을 전력망 구조에 따른 4개 광역권과 균형성장을 고려한 4개 권역으로 나눠 11개 지역으로 구분한다. 기존 요금에 ‘지역별 조정요금’을 새로 넣어, 원전과 재생에너지가 몰린 남부권은 kWh당 최대 18원, 강원·충청 등 중부권은 최대 15원, 인천 등 수도권 북부는 최대 10원을 내린다. 2025년 산업용 평균 판매단가 181.9원의 약 10%다. 올리는 지역은 없다. 정부는 이로 인한 산업용 요금 부담 감소를 약 2조8천억 원 안팎으로 추산했고, 전력시장의 지역별 도매가격 제도(LMP)와 함께 연내 도입을 목표로 한다.

“그라믄 우리 공장 전기세가 내려가는 기가?”
“경남이 남부권에 들어가면 그럴 수도 있지.”
“잘됐네. 근데 니 한전 주식은?”
“그 2조8천억이 한전 매출에서 빠지는 기다.”

아내가 고지서를 내려놓고 나를 빤히 봤다. 공장 사장 염동수는 웃고, 한전 주주 염동수는 우는 구조였다. 한 사람이 두 주머니를 차고 있는데, 한쪽에서 꺼내 다른 쪽에 넣는 것과 같다.

물론 정부도 그 구멍을 알고 있다. 김성환 기후에너지환경부 장관은 8월 브리핑에서 “한전의 새로운 적자 요인으로 쌓이면 안 되니, 한전의 재정 부담을 최소화하는 방안을 마련하겠다”고 했다. 그 방안의 핵심이 도매시장 쪽 개편이다. 전력거래소가 10월 사업자 설명회에서 내놓은 모의 결과로는 지역별 도매가격을 도입하면 지역 간 가격 차이가 평균 kWh당 10.6원 정도 생긴다. 발전소가 많은 지역의 도매가격이 내려가면 한전이 사 오는 전기값도 일부 내려간다. 하나증권은 이런 정산 방식 조정이 민간 발전사업자와 비용 부담을 나누는 효과를 낼 수 있다고 봤다.

문제는 순서다. iM증권 전유진 연구원은 “산업용 전력요금 개편이 먼저 실행되면서 전력판매 수익은 축소될 가능성이 높다”며, 이를 상쇄할 도매 부문 개편은 단기간에 이뤄지기 어렵다고 봤다. 매출 감소는 바로 오고, 비용 절감은 나중에 온다는 것이다. 그리고 그 시차가 “차입금 상환력에 대한 의구심”으로 이어질 수 있다고 경고했다.

나는 식탁 위 고지서 더미를 보며 생각했다. 요금이 묶여 있다는 건 결국 전쟁 비용을 누군가 대신 내고 있다는 뜻이다. 지금은 한전이 빚을 내서 대신 내고 있다. 그 빚은 언젠가 요금으로든, 세금으로든, 주가로든 갚아야 한다.

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9장. 210조 원 빚과 55조 원 투자: 마이너스통장으로 송전탑 세우기

토요일 새벽 세 시, 잠이 오지 않아 다시 사무실로 나왔다. 이번에는 빚 이야기를 파고들었다. 한전 주가가 PBR 0.35배, 즉 장부상 순자산의 3분의 1 가격에 거래되는 이유를 시장은 늘 ‘빚’에서 찾는다.

한전의 연결 부채는 올해 상반기 말 210조7천억 원이다. 작년 말보다 5조1천억 원 늘었다. 이 가운데 이자가 붙는 차입금이 133조3천억 원이고, 상반기에 낸 이자만 2조1천억 원이다. 하루 평균 115억 원. 우리 공장 1년 매출의 몇 배가 매일 이자로 나간다. 3분기 말 연결 차입금은 132조8천억 원으로 1년 전보다 1.8% 늘었다.

구분	2024년 말	2025년 말	2026년
부채총계(조원)	205.4	205.6	210.7(상반기 말)
총차입금(조원)	135.6	132.4	132.8(3분기 말)
부채비율	496.7%	416.9%	405.6%(3분기 말)
순이자비용(조원, 연간)	4.2	3.9	상반기 이자 2.1
설비투자(CAPEX, 조원)	14.2	15.8	5년간 전력망 투자 연평균 약 11조 원 계획

(자료: 한국전력, IBK투자증권, 뉴시스·파이낸셜뉴스 보도)

빚이 이렇게 커진 건 2021년부터 2023년까지 3년 동안의 적자 때문이다. 영업손실이 2021년 5조8,465억 원, 2022년 32조6,034억 원, 2023년 4조5,416억 원이었다. 세 해를 합치면 43조 원에 가깝다. 연료값이 폭등했는데 요금을 제때 올리지 못한 대가였다. 2024년과 2025년에 21조 원 넘는 영업이익을 냈지만, 빚은 줄지 않고 조금씩 늘었다. 이자를 내고, 송전망에 투자하고, 밀린 정산금을 갚다 보면 남는 게 없었다.

다행히 숫자가 다 나쁜 건 아니다. IBK투자증권에 따르면 3분기 말 차입금비율은 256.9%, 부채비율은 405.6%로 1년 전보다 각각 16.3%포인트, 24.5%포인트 낮아졌다. 이익으로 자본이 조금씩 쌓인 덕분이다. 한전은 비상경영으로 올해 3분기까지 비용 절감 1조 원, 수익 개선 3천억 원, 투자비 절감 6천억 원 등 1조9천억 원의 재무개선 실적을 냈다고 밝혔다.

문제는 앞으로 써야 할 돈이다. 반도체 산업단지와 AI 데이터센터에 전기를 대려면 송전선과 변전소를 새로 지어야 한다. 뉴시스는 향후 5년간 계획된 전력망 투자비가 연평균 11조 원에 이른다고 전했고, 2027~2029년 송배전망 투자 계획은 지난해 계획보다 9.6% 늘었다. 12차 전력수급기본계획에 대규모 산업 프로젝트 수요가 반영되면 연간 전력망 투자비가 12조 원에서 약 14조 원으로 늘 수 있다는 보도도 있다. SK증권은 올해 한전의 잉여현금흐름을 -6조4천억 원, 내년을 -3조3천억 원으로 추정했다. 버는 돈보다 쓰는 돈이 많아 빚을 더 내야 한다는 뜻이다.

우리 공장에 빗대면 이렇다. 마이너스통장 한도가 꽉 찬 상태에서, 큰 거래처가 “우리 물량 두 배로 줄 테니 도금 라인 하나 더 깔아 달라”고 한다. 라인을 깔면 장기적으로는 돈이 된다. 하지만 당장은 또 빚을 내야 하고, 납품 단가는 거래처가 정한다. 단가를 안 올려 주면 라인을 깔수록 빚만 는다. 한전이 지금 그 처지다.

SK증권 나민식 연구원은 “전력수요 확대가 주주가치 상승으로 연결되려면 투자재원과 비용 회수 방안이 병행돼야 한다”고 썼다. 전기를 많이 쓰는 시대가 온다고 한전 주주가 저절로 부자가 되는 건 아니라는 말이다. 수요가 늘어도 요금이 묶이면, 늘어난 수요는 늘어난 빚이 될 뿐이다.

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10장. 비교해 보기: 요금을 규제받는 공기업들의 같은 얼굴

한전만 싼 걸까. 같은 처지의 공기업과 한전이 최대주주인 자회사를 나란히 놓아 봤다. 네이버 금융에 나온 11월 13일 기준 숫자다.

종목	주가(11/13)	PBR(배)	PER(배, 최근 4개 분기)	52주 최저~최고	배당수익률(최근 결산)	증권사 평균 목표주가
한국전력	2만7,650원	0.35	2.26	2만7,400~6만7,900원(종가 기준 최고)	5.58%(1,542원)	4만4,600원(11/12 집계)
한국가스공사	3만7,450원	0.28	6.09	3만1,150~4만6,500원	3.08%	4만9,000원
지역난방공사	6만7,600원	0.32	2.21	5만4,700~12만원	9.11%	10만8,000원
한전KPS	3만5,550원	1.19	12.32	3만5,300~7만200원	4.64%	5만6,182원
한전기술	7만2,500원	4.65	77.05	6만8,300~19만8,000원	1.86%	13만8,100원

(PBR·PER은 2026년 6월 말 재무 기준 네이버 금융 표시값, 한전 주가·배당수익률은 한국거래소 종가로 다시 계산. 다른 종목 주가는 네이버 금융 집계)

표를 보면 선명하게 두 무리로 갈린다. 한국전력, 한국가스공사, 지역난방공사는 모두 PBR 0.3배 안팎이다. 셋 다 정부가 요금(가스요금, 열요금, 전기요금)을 통제하는 회사다. 원가가 올라도 판매가격에 바로 넘기지 못한다. 시장은 이 회사들의 장부상 자산을 “있어도 마음대로 못 쓰는 돈”으로 보고 3분의 1 가격만 쳐준다. 가스공사도 요금을 제때 못 올려 쌓인 ‘미수금’으로 오랫동안 시달려 왔다.

반면 한전KPS(발전소 정비)와 한전기술(원전 설계)은 PBR이 1배를 넘는다. 이들은 요금 규제를 직접 받지 않고, 원전 정비와 설계라는 기술 서비스를 판다. 특히 한전기술은 PER 77배로 원전 수출 기대가 주가에 크게 들어가 있다. 다만 두 회사도 52주 최고가 대비 반 토막 근처까지 내려와 있다. 원전 기대가 식은 것도 함께 드러난다.

한전 자체의 지표만 따로 모아 보면 이렇다.

한국전력 주가 지표(11월 13일)	값
종가	2만7,650원
시가총액	약 17조7,503억 원
52주 최고·최저	6만7,900원(1/21 종가, 장중 6만9,500원) / 2만7,400원(11/13 장중)
PBR	0.35배(BPS 7만8,939원, 2026년 6월 말)
PER	약 2.3배(최근 4개 분기), 약 4.6배(컨센서스 EPS 6,035원 기준)
2025년 주당배당금·배당수익률	1,542원, 5.58%
외국인 지분율	20.05%(1월 19일 23.59%)
주요주주	한국산업은행 외 1인 51.11%, 국민연금 6.88%

PER 2배, PBR 0.35배. 숫자만 보면 말도 안 되게 싸다. 하지만 PER의 ‘E’, 즉 이익이 반 토막 이하로 줄어드는 중이라는 걸 기억해야 한다. 최근 4개 분기 이익으로 계산한 PER 2배에는 작년 3분기의 큰 이익이 들어 있다. IBK투자증권의 내년 EPS 추정치(3,133원)로 계산하면 지금 주가에서도 PER이 9배 가까이로 올라간다. 싼 것과 싸 보이는 것은 다르다. 도금 약품도 유통기한 지난 건 반값이어도 비싼 것이다.

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11장. 증권가 시각: 목표주가는 줄하향, 그래도 ‘매수’가 많은 이유

증권사들은 11월 13일 하루에 목표주가를 한꺼번에 내렸다. 언론 보도와 보고서에서 확인한 숫자를 모으면 이렇다.

증권사(연구원)	투자의견	목표주가 변화	한 줄 논리
NH투자증권(이민재)	매수	5만5,000원 → 4만4,000원	유가·환율 하락 가능성, 12차 전기본 원전 확대
삼성증권	매수	5만2,000원 → 4만3,000원	실적 눈높이 하향
유안타증권	매수	4만7,000원 → 4만3,000원	4분기 3,040억 원 흑자, 회복에는 시간 필요
하나증권(유재선)	매수	4만원 유지	종전 시 LNG 현물가 하락 가능, ‘아빠 찬스’
신한투자증권(한승훈)	매수	4만원 유지	4분기 적자 가능성, 지역별 요금·LMP 등 정책 주목
iM증권(전유진)	매수	4만8,000원 → 4만원	멀티플 20% 할인, 종전 기대가 유일한 희망
IBK투자증권(김태현)	매수	7만7,000원 → 3만9,000원	단기 우려 선반영, 원전 확대 기대 유효
DS투자증권(허준서·김현지)	중립	3만3,000원 → 3만1,000원	요금 상향 신호 전무, 4분기 2조1,500억 원 적자
SK증권(나민식)	중립	4만원 → 3만원	미국·이란 전쟁 지속, 목표 PBR 0.4배

새로 제시된 아홉 곳의 목표주가는 3만원에서 4만4,000원 사이이고, 단순 평균은 약 3만8,900원이다. 13일 종가 2만7,650원보다 40% 정도 높다. 실적 발표 전날 네이버 금융에 집계된 평균 목표주가는 4만4,600원이었으니, 하루 사이에 평균이 크게 내려온 셈이다. KB증권, 대신증권, 메리츠증권, 키움증권은 목표주가를 유지한 것으로 정리됐다.

가장 극적인 건 IBK투자증권이다. 2월 27일 7만7,000원이던 목표주가를 3만9,000원으로 49.4% 깎았다. 그러면서도 “실적 악화에 대한 시장의 우려가 주가에 상당 부분 선반영됐다”며 매수 의견을 유지했다. 목표주가 계산 방식도 단순하다. 2027년 예상 주당순자산(BPS) 8만606원에 목표 PBR 0.5배를 곱했다. iM증권은 2027년 예상 BPS 8만5,135원에 PBR 0.47배를, SK증권은 2026년 BPS 7만9,917원에 PBR 0.4배를 곱했다.

결국 증권가의 셈법은 하나로 모인다. “한전 장부상 자산의 몇 퍼센트를 쳐줄 것인가.” 지금 주가는 0.35배다. 매수 의견은 “0.4~0.5배까지는 돌아간다”는 쪽이고, 중립 의견은 “0.4배 언저리가 맞다”는 쪽이다. 차이는 요금과 유가에 대한 믿음이다.

하나증권 보고서 제목 ‘아빠 찬스’가 재미있었다. 정확한 뜻은 보고서 요약만으로는 알 수 없지만, 요약에 담긴 논리는 이렇다. 전력시장 규제로 SMP가 LNG 연료비보다 낮게 유지되며 비용 상승이 일부 억제되고 있고, 환율과 유가가 안정되고 있으며, 중동 분쟁이 끝나면 LNG 현물 가격도 내려갈 수 있다. 다만 “긍정적인 분위기에서 정세가 급변한 사례가 다수 있기 때문에 신뢰도는 낮다”는 단서를 붙였다. 정직한 문장이었다.

DS투자증권 보고서는 반대편 끝에 서 있다. “구조적으로 증가하는 비용에 비해 요금상향 신호는 전무하다.” 나는 이 문장 밑에도 줄을 그었다.

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12장. 반대편의 희망: 원전, 종전, 그리고 12월

토요일 새벽 네 시, 창원 원전 부품 협력사에 다니는 아들 재민에게 문자를 보냈다. 서른 살, 원자로 주변 기기를 만드는 공장의 엔지니어다. 놀랍게도 바로 전화가 왔다. 야간 시험 근무 중이라고 했다.

“아부지, 이 시간에 웬일이고. 한전 때문이제?”
“니는 우째 아노.”
“어제 회사 단톡방이 온통 한전 얘기였다. 우리한테도 남의 일이 아니라서.”

재민이 설명해 준 내용은 이랬다. 한전의 비용을 낮추는 가장 확실한 방법은 비싼 LNG 대신 원전 전기를 더 많이 쓰는 것이다. 원전은 연료비 비중이 작아서 유가나 가스값이 출렁여도 발전 원가가 크게 흔들리지 않는다. IBK투자증권은 “내년부터 고리 3·4호기와 한빛 1·2호기의 순차적인 재가동, 새울 3·4호기의 신규 가동에 따라 발전 단가가 낮은 원전 비중 확대가 기대된다”고 썼다. 유안타증권은 원전 이용률이 상반기 80% 초반에서 3분기 80% 후반으로 이미 올라왔다고 짚었다.

“새울 3호기는 올해 하반기, 4호기는 내년 준공 목표다. 신한울 3·4호기는 2032년, 2033년이고. 원전 한 기가 1년 내내 돌면 LNG를 그만큼 덜 태운다.”
“그럼 내년엔 좀 나아지나?”
“원전은 나아지는데, 요금이랑 기름값은 아부지가 더 잘 알 거 아이가.”

두 번째 희망은 종전이다. iM증권 전유진 연구원은 “11월 미국 중간선거에서의 민주당 압승으로 종전 가능성이 한층 높아졌고, 그 기대감으로 유가가 빠르게 하향 안정화되고 있다는 점이 가장 희망적인 변화”라며 “지금 당장은 여러모로 쉽지 않은 여건이지만 그래도 최악은 지나고 있다”고 했다. 지금 유가 흐름이 이어지면 이르면 내년 2~3분기부터 연료비와 전력구입비 부담이 줄 수 있다는 계산이다. 그 보고서의 제목이 “블루웨이브 이후의 종전 기대감이 유일한 희망”이었다. SK증권도 밴스 부통령이 공화당 패배의 주요 원인으로 이란 전쟁을 지목하며 외교적 해결에 무게를 뒀다고 전했다. 다만 “중간선거 결과만으로 협상 타결 가능성이 높아졌다고 판단하기는 이르다”고 선을 그었다. 그리고 그 우려가 맞기라도 한 듯, 실적 발표 다음 날 새벽에는 미국 대통령의 강경 발언과 유가 급등 소식이 들어왔다.

세 번째 희망은 12월에 몰린 정책 일정이다. NH투자증권은 12차 전력수급기본계획에 들어갈 원전 기수를 정하는 공론화 결과의 초안이 12월 초에 나올 것으로 알려졌다며, 대형 원전 4기와 소형모듈원자로(SMR) 2기 이상이 들어가면 중장기 발전 믹스에 긍정적이라고 봤다. 12차 전기본의 국회 보고는 12월 말에서 내년 1월 초로 예상된다. 내년 1분기 전기요금도 12월에 결정된다. 산업용 지역별 요금제와 도매가격 개편도 연내 도입이 목표다.

마지막으로, 1월에 주가를 밀어 올렸던 미국 원전 시장 진출 기대가 있다. 당시 NH투자증권은 한미 원자력 협정이 타결되면 미국 원전 시장에 진출할 가능성이 있다고 봤다. 이 기대가 실적이 되려면 결국 구체적인 계약 공시가 필요하다.

전화를 끊기 전에 재민이 한마디 했다.

“아부지, 원전은 짓는 데 10년 걸린다. 주식은 하루에 10% 빠지고. 둘이 시간이 다르다.”

아들이 나보다 나았다.

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13장. 리스크와 반대 시각: 바닥이라는 말을 믿기 전에

희망을 적었으니 이제 무서운 것도 적어야 공평하다. 내가 정리한 위험은 여섯 가지다.

리스크	내용	확인할 숫자
1. 전쟁 장기화	종전 기대가 꺾이면 유가·LNG가 다시 오르고, 시차를 두고 연료비가 늘어남	두바이유, LNG 도입단가, 월평균 SMP
2. 요금 동결 지속	대통령의 “웬만하면 유지” 입장, 산업용 지역별 인하가 먼저 시행될 가능성	12월 1분기 요금 발표, 지역별 요금제 확정안
3. 판매량 감소	제조업 가동률 하락, 석유화학 부진, 일부 증권사는 자가발전·직접구매(PPA) 확대도 거론	월별 전력판매량, 산업용 판매량
4. 금리와 환율	미국 10년물 5%대, 원·달러 1,330원대. 차입금 130조 원대의 이자와 연료 수입 비용	회사채 금리, 환율
5. 투자 부담과 배당	전력망 투자 연평균 11조 원 이상, 잉여현금흐름 마이너스 추정	12차 전기본 투자 규모, 결산 배당
6. 비경상 비용 반복	원전 해체·복구 충당부채 재산정, 탄소배출권 비용 증가	분기 실적의 기타영업비용

특히 4분기 실적은 내년 2월 말쯤 발표될 텐데, 그때 연간 이익과 배당이 함께 나온다. 올해 2월 배당 실망으로 하루에 주가가 크게 빠졌던 기억이 있다. 증권사들의 올해 배당 예상이 405원부터 1,542원까지 벌어져 있다는 건, 내년 2월에 또 한 번 큰 흔들림이 올 수 있다는 뜻이다.

반대 시각도 분명히 있다. 첫째, 나쁜 소식은 이미 주가에 많이 들어갔다는 주장이다. PBR 0.35배는 2024년 말 0.3배 수준과 비슷하다. 당시는 한전이 막 적자에서 벗어나던 때였다. 둘째, 비용 상승의 주범인 유가는 늘 되돌아온다. 2022년의 32조 원 적자 뒤에도 연료값이 안정되자 2024년 8조4천억 원, 2025년 13조5천억 원의 영업이익을 냈다. 셋째, 원전 비중이 오르는 건 이미 정해진 방향이다.

하지만 그 반대 시각에도 단서가 붙는다. 2022년 뒤의 회복은 요금 인상과 연료값 안정이 ‘둘 다’ 있었기에 가능했다. 지금은 연료값이 언제 안정될지도, 요금이 언제 오를지도 모른다. 그리고 그 사이 쌓인 빚은 210조 원이다.

내가 노트에 적은 문장은 이랬다. “바닥은 주가가 아니라 요금 발표문과 유가 차트에서 확인된다.”

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14장. 앞으로의 일정: 12월에 몰린 스위치들

새벽 네 시 반, 사무실 벽에 걸린 거래처 납기 달력을 떼어 와 한전 일정을 적었다. 한전 주가는 앞으로 몇 달 동안 이 날짜들에 반응할 것이다.

시기	일정	볼 것
매달	전력거래소 월평균 SMP, 두바이유·LNG 가격	11월 SMP는 이미 kWh당 140원대. 내려오는지가 4분기 실적의 열쇠
12월 초	12차 전력수급기본계획 원전 공론화 초안(NH투자증권 전망)	대형 원전 4기, SMR 2기 이상 반영 여부
12월 하순	2027년 1분기 전기요금(연료비조정단가) 발표	동결, 인상, 산업용 인하 중 무엇이 나오는지
연내 목표	산업용 지역 전기요금제, 전력시장 지역별 도매가격(LMP) 도입	인하 폭(최대 kWh당 18원)과 한전 부담 보전 방안
12월 말~2027년 1월 초	12차 전력수급기본계획 국회 보고(SK증권 전망)	전력망 투자 규모, 비용 회수 방안
2027년 2월 말	4분기·연간 실적, 결산 배당 발표(2026년엔 2월 26일)	4분기 흑자 여부, 주당배당금(전망 405~1,542원)
2027년 2~3분기	iM증권이 본 연료비 부담 완화 시점	종전과 유가 하락이 실제 비용에 반영되는지
2027년	새울 4호기 준공 목표, 고리 3·4호기·한빛 1·2호기 순차 재가동	원전 이용률과 발전 믹스

가장 굵게 동그라미를 친 건 12월 하순의 요금 발표다. 연료비조정단가 상한 +5원이 19번째로 이어지는지, 아니면 기본요금이나 전력량요금 쪽에서 움직임이 나오는지. 아내 말처럼, 이 날 나는 정부의 마음을 확인하게 된다.

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에필로그: 새벽 5시, 도금 라인 옆 작업대에서 쓴 투자 노트

11월 14일 토요일 새벽 다섯 시. 주말이라 도금 라인은 멈춰 있었다. 정류기 소리가 없는 공장은 낯설 만큼 조용했다. 나는 스테인리스 작업대에 노트를 펴고, 하루 동안 배운 것을 적었다.

염동수의 투자 노트 (2026년 11월 14일 새벽)

1. 한전은 ‘전기를 파는 회사’가 아니라 ‘연료값과 전기요금의 차이를 먹는 회사’다. 그 차이가 3분기에 20.5%에서 6.1%로 줄었다. 매출은 0.7조 원 줄었는데 연료비와 구입전력비는 2.4조 원 늘었다.
2. 이번 어닝쇼크의 3분의 1 가까이는 일회성에 가까운 비용(월성 1호기 충당부채 5,447억 원)과 계속될 비용(온실가스 5,456억 원 증가)이 섞여 있다. 다음 분기에는 둘을 나눠서 본다.
3. 한전 주가에는 스위치가 네 개 있다. 유가(전쟁), 요금(정부), 원전(가동률), 빚(금리). 지금은 네 개 중 원전 하나만 켜지는 중이다.
4. PBR 0.35배는 싸다. 하지만 올해 이익 기대치가 9개월 만에 3분의 1이 된 회사의 ‘싸다’는 언제든 더 싸질 수 있다. 싼 것과 싸 보이는 것을 구분하자.
5. 배당 5.58%는 지난해 기준이다. 올해 배당 전망은 405원부터 1,542원까지 벌어져 있다. 배당을 보고 사려면 2월 말 발표를 확인하고 사도 늦지 않다.
6. 나는 한전 주주이면서 한전 고객이다. 요금이 묶이면 공장 사장인 나는 이득이고 주주인 나는 손해다. 이 구조를 인정하고 비중을 정하자.

나의 결정. 아버지의 19주는 그대로 둔다. 그 주식은 투자가 아니라 기억이다. 내가 산 100주는 팔지도, 물을 타지도 않기로 했다. 대신 규칙을 정했다. 12월 하순 1분기 요금 발표와 2월 말 4분기 실적·배당을 확인하기 전에는 한 주도 더 사지 않는다. 요금이 실제로 움직이거나 유가가 내려와 월평균 SMP가 꺾이는 것이 숫자로 확인되면 그때 다시 계산한다. 반대로 4분기에 큰 적자가 나고 배당이 크게 줄면, 아버지 몫을 뺀 100주는 정리할 각오를 한다.

노트를 덮으며 곽 사장 형님의 ‘법칙’을 고쳐 적었다. “기름값 오르면 한전은 무조건 죽는다”가 아니라 “기름값이 오르는데 요금이 묶이면 한전 주주가 대신 낸다.” 창밖이 밝아 오고 있었다. 월요일이면 정류기가 다시 돌고, 나는 또 한전에서 산 전기로 쇠붙이에 니켈을 입힐 것이다. 그 전기값의 진짜 원가가 얼마인지, 이제는 조금 안다.

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자주 묻는 질문

Q1. 한국전력 주가는 왜 11월 13일 하루에 9.79% 떨어졌나요?
전날 장 마감 뒤 발표한 3분기 실적이 예상보다 크게 나빴기 때문입니다. 연결 영업이익 1조6,441억 원은 1년 전보다 70.9% 줄었고, 증권사 평균 전망치 2조4,143억 원을 약 32% 밑돌았습니다. 자회사를 뺀 별도 기준으로는 990억 원 영업손실로 2년 만에 분기 적자를 냈습니다. 실적 발표 다음 날 여러 증권사가 목표주가를 한꺼번에 낮췄고, 간밤 유가와 미국 금리가 뛴 것도 부담이 됐습니다.

Q2. 3분기 이익이 이렇게 줄어든 이유는 무엇인가요?
2월 말 시작된 중동 전쟁으로 오른 연료값이 시차를 두고 반영되면서 연료비(6조8,838억 원, +25.1%)와 전력구입비(10조3,028억 원, +11.4%)가 크게 늘었습니다. 여기에 월성 1호기 해체비용 재산정에 따른 충당부채 5,447억 원, 온실가스 배출원가 증가 5,456억 원이 더해졌습니다. 반면 전력판매량은 1.9% 줄었고, 전기요금은 4분기까지 동결돼 원가 상승분을 판매가격에 넘기지 못했습니다.

Q3. 4분기에는 적자가 나나요?
증권사마다 크게 다릅니다. 유안타증권(3,040억 원)과 SK증권(2,620억 원)은 흑자를, iM증권(-1조1,920억 원), IBK투자증권(-1조2,130억 원), DS투자증권(-2조1,500억 원)은 적자를 예상합니다. 11월 SMP가 kWh당 140원을 넘은 점이 적자 전망의 주요 근거입니다.

Q4. 전기요금은 언제 오르나요?
정해진 것은 없습니다. 연료비조정단가는 2022년 3분기부터 18개 분기 연속 상한인 kWh당 +5원이고, 4분기 필요 단가는 7.3원이었습니다. 정부는 산업용 요금을 지역별로 최대 18원 인하하는 제도를 연내 도입하려 하고, 대통령은 요금을 웬만하면 유지하겠다는 입장이며, 한전 사장은 최소한의 현실화가 필요하다고 말했습니다. 2027년 1분기 요금은 12월에 결정됩니다.

Q5. PBR 0.35배, 배당수익률 5%대면 싼 것 아닌가요?
장부 가치 대비로는 역사적 저점권입니다. 다만 올해 영업이익 전망치가 연초 16조 원대에서 5~7조 원대로 줄었고, 올해 배당 전망도 405원부터 1,542원까지 벌어져 있습니다. 5.58%는 2025년 배당(1,542원) 기준이라 올해 배당이 줄면 수익률도 낮아집니다. 210조 원대 부채와 대규모 전력망 투자도 할인 요인입니다.

Q6. 앞으로 한전 주가를 움직일 가장 중요한 변수는 무엇인가요?
유가(종전 여부), 전기요금(12월 1분기 요금 발표와 지역별 요금제), 원전 가동 확대(새울 3·4호기, 고리·한빛 재가동), 금리와 빚 부담입니다. 증권사 다수는 유가 안정과 원전 비중 확대를 근거로 매수 의견을 유지했지만, 목표주가는 3만~4만4천원으로 낮췄습니다.

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참고 자료

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2. 연합뉴스, “[특징주] 한국전력, 3분기 어닝 쇼크에 장초반 9%대 하락”, 2026-11-13, https://www.yna.co.kr/view/AKR20261113038700008
3. 연합뉴스, “DS증권, 한국전력 목표가↓…’올해·내년 영업익 전망치 하향’”, 2026-11-13, https://www.yna.co.kr/view/AKR20261113027800008
4. 연합뉴스, “‘젠슨황 퇴임’에도 장중 3%까지 올랐던 코스피, 0.98% 하락 마감(종합)”, 2026-11-13, https://www.yna.co.kr/view/AKR20261113129251008
5. 아주경제, “중동전쟁 청구서 날아든 한전…3분기 영업이익 1조6442억원 ‘70.9% 급감’”, 2026-11-12, https://www.ajunews.com/20261112153630741
6. 아주경제, “[특징주] 한국전력, 3분기 실적 충격에 10%대 급락…증권가 목표가 줄하향”, 2026-11-13, https://www.ajunews.com/view/20261113141552888
7. 아주경제, “iM證 ‘한국전력, 유가·LNG 상승으로 부담…목표가 4만원으로 하향’”, 2026-11-13, https://www.ajunews.com/20261113085120988
8. 아이뉴스24, “[특징주] ‘어닝 쇼크’에 목표가 줄하향⋯한전 9% ‘급락’”, 2026-11-13, http://www.inews24.com/view/2025833
9. 비즈니스포스트, “한국전력 주가 장중 9%대 급락, 3분기 영업이익 시장 기대치 30% 넘게 밑돌아”, 2026-11-13, https://www.businesspost.co.kr/BP?command=article_view&num=451924
10. 초이스경제, “한국전력, 실적 쇼크 속 ‘장중 급락’…증권계 진단은?”, 2026-11-13, https://www.choicenews.co.kr/news/articleView.html?idxno=173171
11. 머니스톰, “[특징주] 한국전력, 3분기 영업익 71% 급감 ‘어닝 쇼크’…9.79% 급락 마감”, 2026-11-13, https://www.moneystorm.kr/news/articleView.html?idxno=8414
12. 한국면세뉴스, “[특징주] 한전, 연료비 부담에 실적 눈높이 하락…주가 9.79% 급락”, 2026-11-13, https://www.kdfnews.com/news/articleView.html?idxno=190918
13. 뉴스핌, “[특징주] 한국전력 9% 급락…실적 쇼크에 ‘연중 최저치’ 기록”, 2026-11-13, https://www.newspim.com/news/view/20261113000330
14. 뉴스핌, “[리포트 브리핑] 한국전력, ‘아빠 찬스’ 목표가 40,000원 – 하나증권”, 2026-11-13, https://www.newspim.com/news/view/20261113000123
15. 뉴스핌, “[리포트 브리핑] 한국전력, ‘점진적인 악재 해소 국면’ 목표가 44,000원 – NH투자증권”, 2026-11-13, https://www.newspim.com/news/view/20261113000828
16. 뉴스핌, “[리포트 브리핑] 한국전력, ‘예상보다 무거웠던 비용의 무게’ 목표가 40,000원 – 신한투자증권”, 2026-11-13, https://www.newspim.com/news/view/20261113001114
17. 뉴스핌, “[모닝 리포트] ‘한국전력, 연료비·요금 개편 부담’…목표가 4만원으로 하향”, 2026-11-13, https://member.newspim.com/news/view/20261113000089
18. 뉴스퀘스트, “원가 폭탄에 산업용 요금 개편까지…한국전력, 4분기 1조원대 적자전환 위기”, 2026-11-13, https://www.newsquest.co.kr/news/articleView.html?idxno=305010
19. 뉴스핌, “[마감시황] 코스피, 외인 7000억 ‘팔자’에 5200선 후퇴”, 2026-11-13, https://www.newspim.com/news/view/20261113001260
20. 마켓타임스, “[KRX 마감 | 11월 13일] 코스피 5300선 이탈…외국인 5475억원 순매도”, 2026-11-13, https://markettimes.co.kr/2026/11/13/krx-%EB%A7%88%EA%B0%90-11%EC%9B%94-13%EC%9D%BC-%EC%BD%94%EC%8A%A4%ED%94%BC-5300%EC%84%A0-%EC%9D%B4%ED%83%88%EC%99%B8%EA%B5%AD%EC%9D%B8-5475%EC%96%B5%EC%9B%90-%EC%88%9C%EB%A7%A4%EB%8F%84/
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22. 시사저널e, “[e마켓클로징] 코스피 5290 후퇴···젠슨 황 퇴진에 외인 7천억 매도”, 2026-11-13, https://www.sisajournal-e.com/news/articleViewAmp.html?idxno=425037
23. 포커스온경제, “[증시 레이더] 코스피 5,290 마감⋯반도체 상승분 모두 반납”, 2026-11-13, https://www.foeconomy.co.kr/9922
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26. SK증권 나민식, “한국전력: 피할 수 없는 연료단가 상승”, 2026-11-13, https://file.alphasquare.co.kr/media/pdfs/company-report/20261113073857947_0_ko.pdf
27. IBK투자증권 김태현, “한국전력: 원전 확대 기대감은 유효”, 2026-11-13, https://stock.pstatic.net/stock-research/company/40/20261113_company_814831000.pdf
28. 유안타증권, “한국전력: 높아진 원가 부담, 회복에는 시간이 필요”, 2026-11-13, https://file.alphasquare.co.kr/media/pdfs/company-report/20261019142146573_0_ko.pdf
29. 키움증권 조재원, “한국전력 실적 Review”, 2026-02-27, https://bbn.kiwoom.com/rfCR11957
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31. 파이낸셜뉴스, “[정책 청구서①] 전기요금 묶였는데 투자 55조…부채 210조 한전 ‘재원 딜레마’”, 2026-11-08, https://www.fnnews.com/news/202611080901571085
32. 파이낸셜뉴스, “산업용 전기료 인하 추진… 한전은 주택·일반용 현실화 시사”, 2026-11-10, http://www.fnnews.com/news/202611101822272247
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35. 기후에너지환경부, “지역 균형발전과 산업경쟁력 강화를 위한 산업용 지역 전기요금제 설계안 공개”, 2026-08-26, https://mcee.go.kr/home/web/board/read.do?boardCategoryId=&boardId=1886260&boardMasterId=939&decorator=&maxIndexPages=10&maxPageItems=10&menuId=10598&orgCd=&pagerOffset=0&searchKey=titleOrContent&searchValue=%EC%A0%84%EA%B8%B0%EC%9A%94%EA%B8%88%29
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43. 연합뉴스, “[특징주] 한국전력, 美원전시장 진출 전망에 신고가 경신(종합)”, 2026-01-13, https://www.yna.co.kr/view/AKR20260113103951008
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49. 에너지신문, “한전, 2022년 영업손실 규모 ’32조 6034억’ 확정”, 2023-02-24, https://www.energy-news.co.kr/news/articleView.html?idxno=86615
50. 에너지데일리, “6개 발전자회사 정식 출범, 새출발”, 2001-04-02, https://www.energydaily.co.kr/news/articleView.html?idxno=2564
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54. 네이버 금융, “한국가스공사 종목 정보”, 2026-11-14 확인, https://finance.naver.com/item/main.naver?code=036460
55. 네이버 금융, “지역난방공사 종목 정보”, 2026-11-14 확인, https://finance.naver.com/item/main.naver?code=071320
56. 네이버 금융, “한전KPS 종목 정보”, 2026-11-14 확인, https://finance.naver.com/item/main.naver?code=051600
57. 네이버 금융, “한전기술 종목 정보”, 2026-11-14 확인, https://finance.naver.com/item/main.naver?code=052690

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